Từ bài học Trung Quốc đến chiến lược tăng trưởng của Việt Nam: Đầu tư công, tín dụng và FDI hướng tới năng suất

Tóm tắt

Kinh tế Trung Quốc vẫn duy trì tốc độ tăng trưởng tương đối cao, với GDP thực tăng 5% năm 2025, nhưng báo cáo 2025 Article IV Consultation của Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) cho thấy mô hình tăng trưởng truyền thống của nước này đang đối mặt với những giới hạn ngày càng rõ. Điều chỉnh bất động sản kéo dài, nợ cao, cầu nội địa yếu, giảm phát, suất sinh lợi giảm dần của đầu tư và dư thừa công suất trong một số ngành đang làm suy yếu hiệu quả của mô hình dựa nhiều vào đầu tư, bất động sản và mở rộng năng lực sản xuất. IMF nhận định rằng tăng trưởng của Trung Quốc trong những năm tới sẽ chịu sức ép từ năng suất chậm lại, lực lượng lao động suy giảm và lợi suất đầu tư giảm; đồng thời khả năng tiếp tục dựa vào xuất khẩu để bù đắp thiếu hụt cầu nội địa cũng bị hạn chế bởi quy mô nền kinh tế và căng thẳng thương mại. (IMF)

Bài viết lập luận rằng bài học đối với Việt Nam không phải là giảm đầu tư, hạn chế tín dụng hay thu hẹp FDI. Ngược lại, Việt Nam vẫn cần đầu tư mạnh để khắc phục thiếu hụt hạ tầng, nâng cao năng lực sản xuất và hỗ trợ quá trình chuyển đổi sang nền kinh tế thu nhập cao. Vấn đề cốt lõi là chất lượng và cơ chế phân bổ nguồn lực. Nhà nước cần sử dụng vốn ngân sách để thực hiện các dự án đầu tư công có tính chất hạ tầng và tạo externalities, qua đó giảm chi phí giao dịch và crowd-in đầu tư tư nhân; tín dụng ngân hàng cần ưu tiên tài trợ năng lực sản xuất thay vì khuếch đại chu kỳ tài sản; FDI cần được chuyển từ mô hình “vốn + xuất khẩu” sang “công nghệ + kỹ năng + liên kết doanh nghiệp + năng suất”.

Trên nền tảng đó, bài viết đề xuất một khung tăng trưởng cho Việt Nam: Institutional Quality → Lower Transaction Costs → Better Incentives and Knowledge Coordination → Better Resource Allocation → Higher TFP → Higher Income → Stronger Domestic Demand → Sustainable Growth. Đây là cách Việt Nam có thể tận dụng dư địa tăng trưởng hiện tại mà không lặp lại vòng xoáy đầu tư quá mức – dư thừa công suất – giảm phát – cầu yếu.

Từ khóa: Trung Quốc; Việt Nam; đầu tư công; tín dụng; FDI; bất động sản; dư thừa công suất; năng suất; TFP; tăng trưởng bền vững.

---

1. Đặt vấn đề: Trung Quốc không thiếu vốn, mà thiếu hiệu quả biên của vốn

Trong nhiều thập niên, mô hình tăng trưởng của Trung Quốc đã tạo ra một quá trình công nghiệp hóa có quy mô lịch sử. Đầu tư lớn vào cơ sở hạ tầng, bất động sản, sản xuất công nghiệp và năng lực xuất khẩu giúp Trung Quốc chuyển dịch nhanh lao động, tích lũy vốn và trở thành một trung tâm sản xuất toàn cầu.

Tuy nhiên, thành công của mô hình trong quá khứ không đồng nghĩa với việc mô hình có thể tiếp tục vận hành với cùng hiệu quả trong tương lai.

IMF trong báo cáo 2025 Article IV Consultation cho rằng mô hình tăng trưởng lịch sử của Trung Quốc dựa nhiều vào đầu tư và định hướng của Nhà nước hiện phải đối mặt với những thách thức ngày càng lớn. Điều chỉnh bất động sản kéo dài, tác động lan sang tài chính chính quyền địa phương, nợ cao và niềm tin yếu đã làm cầu nội địa suy giảm và tạo áp lực giảm phát. Trong khi đó, đầu tư do Nhà nước định hướng và tài trợ bằng nợ, cùng với một số chính sách hỗ trợ công nghiệp, đã góp phần tạo dư cung ở một số ngành và làm suy yếu hiệu quả phân bổ vốn. (IMF eLibrary)

Đây là một vấn đề quan trọng về kinh tế học phát triển:

Tăng vốn không đồng nghĩa với tăng năng suất.

Trong giai đoạn đầu của công nghiệp hóa, vốn bổ sung thường có suất sinh lợi cao vì nền kinh tế còn thiếu đường sá, điện, nhà máy, cảng biển, đô thị và năng lực sản xuất. Nhưng khi một ngành đã có đủ hoặc thậm chí dư thừa công suất, khoản đầu tư tiếp theo có thể làm tăng sản lượng tiềm năng thấp hơn nhiều so với mức tăng nợ và chi phí vốn.

Nói cách khác:

Investment → Capacity

chỉ tạo ra tăng trưởng bền vững khi:

Investment → Productive Capacity → Demand → Revenue → Productivity.

Nếu cầu không theo kịp:

Investment → Excess Capacity → Price Competition → Lower Profit → Lower Investment.

Đây chính là điểm mà trường hợp Trung Quốc cung cấp một cảnh báo quan trọng cho Việt Nam.

---

2. Trung Quốc: từ lợi thế của đầu tư sang giới hạn của đầu tư

2.1. Tăng trưởng vẫn cao nhưng hiệu quả của mô hình đang suy giảm

Cần tránh cách diễn giải rằng Trung Quốc đã rơi vào suy thoái kéo dài theo nghĩa GDP giảm liên tục. Năm 2025, GDP thực vẫn tăng 5%. Tuy nhiên, IMF dự báo tốc độ tăng trưởng giảm xuống 4,5% năm 2026 và tiếp tục giảm trong trung hạn do lực lượng lao động suy giảm, suất sinh lợi của đầu tư giảm và tăng trưởng năng suất chậm lại. (IMF)

Vấn đề do đó không phải là:

Trung Quốc còn tăng trưởng hay không?

mà là:

Tăng trưởng đang được tạo ra bằng cơ chế nào và hiệu quả của cơ chế đó còn bao nhiêu?

Năm 2025, tăng trưởng của Trung Quốc được hỗ trợ đáng kể bởi xuất khẩu và kích thích chính sách, trong khi cầu nội địa tư nhân vẫn yếu. Lạm phát bình quân chỉ khoảng 0% và GDP deflator tiếp tục giảm. IMF ước tính output gap của Trung Quốc khoảng -1% năm 2025. (IMF)

Điều này tạo ra một nghịch lý:

năng lực sản xuất rất lớn

nhưng

cầu nội địa không đủ mạnh để hấp thụ năng lực sản xuất đó.

---

2.2. Bất động sản là điểm truyền dẫn từ tài sản sang tổng cầu

Bất động sản có vai trò đặc biệt trong mô hình Trung Quốc bởi nó liên kết hộ gia đình, doanh nghiệp, ngân hàng và chính quyền địa phương.

Cơ chế có thể mô tả:

Giá bất động sản tăng

→ tài sản hộ gia đình tăng

→ tài sản thế chấp tăng

→ tín dụng tăng

→ đầu tư bất động sản tăng

→ giá bất động sản tiếp tục tăng.

Đây là vòng phản hồi tích cực trong giai đoạn mở rộng.

Nhưng khi thị trường đảo chiều, cơ chế cũng đảo chiều:

Giá bất động sản giảm

→ tài sản hộ gia đình giảm

→ niềm tin giảm

→ tiết kiệm phòng ngừa tăng

→ tiêu dùng giảm

→ doanh thu doanh nghiệp giảm

→ đầu tư giảm

→ việc làm và thu nhập yếu

→ cầu bất động sản tiếp tục giảm.

IMF xác định điều chỉnh bất động sản kéo dài là một trong những nguyên nhân quan trọng của cầu nội địa yếu và áp lực giảm phát ở Trung Quốc. (IMF eLibrary)

Vì vậy, bất động sản không đơn thuần là một ngành. Khi tỷ trọng của nó trong tài sản hộ gia đình, tín dụng và đầu tư quá lớn, sự điều chỉnh của thị trường bất động sản có thể trở thành cú sốc tổng cầu và cú sốc tài chính đồng thời.

---

3. Dư thừa công suất và “involution”: khi cung tăng nhanh hơn cầu

Một trong những vấn đề đáng chú ý nhất của Trung Quốc hiện nay là dư thừa công suất trong một số ngành.

IMF cho rằng đầu tư do Nhà nước định hướng, hỗ trợ công nghiệp và phân bổ vốn chưa hiệu quả đã góp phần tạo ra dư cung trong một số lĩnh vực có khả năng giao dịch quốc tế. Hiện tượng “involution” – cạnh tranh giá quá mức trong một số ngành – phản ánh một phần vấn đề này. (IMF)

Số liệu chính thức của Trung Quốc cho thấy tổng đầu tư tài sản cố định năm 2025 giảm 3,9%; đầu tư khu vực tư nhân giảm 6,4%, trong khi đầu tư hạ tầng cũng giảm 2,2%. (National Bureau of Statistics of China)

Điều đáng chú ý là khi năng lực sản xuất đã lớn, việc tiếp tục mở rộng công suất không nhất thiết tạo ra tăng trưởng tương ứng.

Cơ chế là:

Công suất tăng

→ sản lượng tiềm năng tăng

→ nhưng cầu tăng chậm

→ tồn kho và cạnh tranh tăng

→ doanh nghiệp giảm giá

→ PPI giảm

→ biên lợi nhuận giảm

→ động lực đầu tư giảm.

IMF ghi nhận giá sản xuất của Trung Quốc đã giảm trong hơn ba năm và GDP deflator âm trong nhiều quý. IMF cũng cảnh báo rằng giảm phát kéo dài có thể làm tăng gánh nặng nợ thực, làm giảm giá trị tài sản thế chấp và gây sức ép lên bảng cân đối của doanh nghiệp và tổ chức tài chính. (IMF)

Đây là lý do cần phân biệt đầu tư tạo ra externalities với đầu tư tạo thêm capacity tư nhân trong một thị trường đã dư cung.

---

4. Bài học thứ nhất cho Việt Nam: không giảm đầu tư công, mà thay đổi chức năng của đầu tư công

Việt Nam khác Trung Quốc ở một điểm cơ bản: Việt Nam vẫn thiếu rất nhiều hạ tầng.

World Bank đánh giá Việt Nam có nhu cầu lớn về đầu tư vào giao thông, logistics, năng lượng và hạ tầng đô thị; đồng thời cho rằng dư địa tài khóa có thể được sử dụng cho những khoản đầu tư công thúc đẩy tăng trưởng nếu quản lý đầu tư được cải thiện. (World Bank)

Vì vậy, bài học từ Trung Quốc không phải là “đầu tư nhiều gây nguy hiểm”.

Bài học đúng hơn là:

Đầu tư công phải tạo ra externalities và giảm chi phí giao dịch cho toàn bộ nền kinh tế, thay vì chỉ tạo thêm một đơn vị công suất sản xuất.

Có thể phân biệt:

Một tuyến đường sắt không chỉ tạo ra “sản lượng của ngành đường sắt”. Nó làm giảm chi phí vận chuyển của hàng nghìn doanh nghiệp.

Một cảng biển tốt không chỉ tạo doanh thu cảng. Nó giảm chi phí logistics của cả nền kinh tế.

Một hệ thống điện ổn định không chỉ tạo thêm MW. Nó giảm rủi ro gián đoạn sản xuất.

Đó chính là externality.

Vì vậy, tác động của đầu tư công cần được đánh giá theo:

Public Capital → Lower Transaction Costs → Private Investment → Productivity

chứ không chỉ:

Public Capital → GDP trong năm giải ngân.

World Bank cũng nhấn mạnh rằng đầu tư hạ tầng được lựa chọn tốt có thể nâng sản lượng, năng suất và việc làm; đồng thời ưu tiên dự án quan trọng không kém quy mô tổng đầu tư. (World Bank)

---

5. Đầu tư công phải “crowd in”, không phải “crowd out” đầu tư tư nhân

Đây là nguyên tắc thứ hai.

Một dự án công tốt tạo ra:

hạ tầng → giảm chi phí → tăng lợi nhuận kỳ vọng của doanh nghiệp → doanh nghiệp tư nhân đầu tư.

Khi đó:

1 đồng vốn ngân sách không chỉ tạo ra 1 đồng tài sản công mà còn làm tăng giá trị của nhiều khoản đầu tư tư nhân.

Ví dụ, đầu tư đường sắt và logistics có thể:

• giảm thời gian vận chuyển;
• giảm tồn kho;
• mở rộng vùng thị trường;
• giảm chi phí logistics;
• kết nối đô thị và khu công nghiệp;
• tăng hiệu quả sử dụng đất;
• tạo điều kiện cho doanh nghiệp mới gia nhập.

Đây là cách đầu tư công tạo fiscal multiplier thông qua productivity, thay vì chỉ thông qua cầu ngắn hạn.

Điều này đặc biệt quan trọng với mục tiêu tăng trưởng cao của Việt Nam.

---

6. Bài học thứ hai: tín dụng phải đi vào năng lực sản xuất, không phải vòng xoáy tài sản

Trung Quốc cũng cung cấp một bài học quan trọng về tín dụng.

Tín dụng không xấu. Ngược lại, một nền kinh tế đang công nghiệp hóa cần tín dụng để tài trợ:

• máy móc;
• nhà máy;
• công nghệ;
• vốn lưu động;
• xuất khẩu;
• R&D;
• logistics;
• chuyển đổi số.

Vấn đề xuất hiện khi tín dụng tạo ra vòng:

Credit → Asset Price → Collateral → More Credit → Higher Asset Price.

Đặc biệt với bất động sản:

Credit → Land/House Price → Collateral → Credit

có thể tạo tăng trưởng rất nhanh nhưng không nhất thiết tạo năng suất tương ứng.

Ngược lại, vòng tín dụng cần hướng tới là:

Credit → Productive Investment → Cash Flow → Productivity → Income → Debt Service.

Sự khác biệt nằm ở cash flow và productivity, chứ không đơn thuần ở giá trị tài sản thế chấp.

Do đó, Việt Nam cần tiếp tục phát triển tín dụng nhưng phải nâng cao chất lượng phân bổ tín dụng.

Không nên đặt mục tiêu:

tín dụng càng tăng càng tốt.

Mà nên đặt câu hỏi:

Tín dụng tăng thêm đang tạo ra bao nhiêu năng lực sản xuất, bao nhiêu TFP và bao nhiêu dòng tiền trả nợ?

---

7. Tách chức năng của ngân sách và tín dụng

Từ bài học Trung Quốc có thể hình thành một nguyên tắc phân công tương đối rõ:

Nhà nước sử dụng vốn ngân sách để thực hiện các dự án đầu tư công

nhằm tạo:

hạ tầng + externalities + hàng hóa công + giảm transaction costs.

Hệ thống ngân hàng và thị trường vốn

tài trợ:

productive private investment + working capital + innovation + technology.

Thị trường bất động sản

cung cấp:

nhà ở và không gian sản xuất, chứ không nên trở thành nơi hấp thụ phần lớn tín dụng tăng thêm.

Cấu trúc này giúp giảm khả năng:

public investment + bank credit + land speculation

cùng lúc đẩy giá tài sản lên.

---

8. Bài học thứ ba: FDI phải chuyển từ “vốn + xuất khẩu” sang “công nghệ + năng suất”

FDI là một trong những lợi thế lớn nhất của Việt Nam.

Năm 2025, FDI giải ngân đạt khoảng 27,6 tỷ USD, tăng 9% so với năm trước, trong bối cảnh chuỗi giá trị khu vực tiếp tục tái cấu trúc. World Bank cho rằng FDI và xuất khẩu là những động lực quan trọng của tăng trưởng Việt Nam, nhưng đồng thời nhấn mạnh nhu cầu giữ lại nhiều giá trị hơn trong nước và tăng liên kết giữa doanh nghiệp FDI với doanh nghiệp nội địa. (World Bank)

Đây là vấn đề rất quan trọng.

Một nền kinh tế có thể có:

FDI ↑

Export ↑

GDP ↑

nhưng chưa chắc:

Domestic Productivity ↑

nếu doanh nghiệp nội địa không tham gia sâu vào chuỗi giá trị.

World Bank chỉ ra rằng giá trị gia tăng trên mỗi lao động của khu vực doanh nghiệp tư nhân trong nước chỉ khoảng một phần năm khu vực FDI. (World Bank Blogs)

Do đó, mục tiêu của chính sách FDI phải chuyển từ:

“Thu hút được bao nhiêu USD?”

sang:

“FDI tạo ra bao nhiêu năng suất và giá trị gia tăng trong nước?”

---

9. Một FDI tốt phải tạo ra hiệu ứng lan tỏa

Có thể xây dựng chuỗi:

FDI

→ công nghệ

→ đào tạo nhân lực

→ tiêu chuẩn quản trị

→ supplier development

→ R&D

→ doanh nghiệp nội địa tham gia chuỗi

→ productivity spillover

→ TFP.

Trong mô hình này, FDI không chỉ là nguồn vốn.

Nó là một kênh truyền tri thức quốc tế.

Điều này phù hợp với lập luận của Romer về vai trò của tri thức và của North về vai trò của thể chế trong việc làm giảm chi phí giao dịch và tạo ra incentives cho đầu tư dài hạn.

Nếu FDI chỉ:

nhập linh kiện → lắp ráp → xuất khẩu

thì hiệu ứng lan tỏa trong nước có thể thấp.

Nhưng nếu:

FDI → domestic suppliers → R&D → kỹ năng → công nghệ → innovation

thì FDI có thể trở thành động lực nâng cấp năng suất.

---

10. Không nên lựa chọn giữa FDI và doanh nghiệp trong nước

Mục tiêu chính sách không phải:

FDI hoặc domestic firms

mà là:

FDI × domestic firms.

Nói cách khác, chính sách phải làm tăng xác suất hai khu vực bổ trợ cho nhau.

Các công cụ có thể bao gồm:

• chương trình phát triển nhà cung cấp;
• tiêu chuẩn kỹ thuật;
• hỗ trợ R&D có điều kiện;
• đào tạo kỹ năng;
• tín dụng cho doanh nghiệp cung ứng;
• kết nối đại học–doanh nghiệp;
• bảo vệ quyền sở hữu trí tuệ;
• hỗ trợ chứng nhận quốc tế;
• dữ liệu và hạ tầng số.

Khi đó, FDI tạo ra một productivity ecosystem, thay vì một khu vực sản xuất tách biệt.

---

11. Việt Nam có một lợi thế mà Trung Quốc không còn ở cùng mức độ

Đây là điểm cần nhấn mạnh.

Trung Quốc hiện phải xử lý một nền kinh tế đã tích lũy lượng lớn:

• nhà ở;
• hạ tầng;
• công suất công nghiệp;
• vốn;
• nợ;
• năng lực sản xuất.

Việt Nam vẫn đang trong giai đoạn thiếu hụt đáng kể về:

• hạ tầng giao thông;
• logistics;
• năng lượng;
• đô thị;
• nhà ở;
• hạ tầng số;
• vốn con người.

Do đó, suất sinh lợi xã hội của một số khoản đầu tư hạ tầng ở Việt Nam vẫn có thể rất cao.

World Bank hiện cũng đánh giá đầu tư công, đặc biệt vào đô thị, giao thông và năng lượng, có vai trò quan trọng đối với tăng trưởng dài hạn của Việt Nam. (World Bank)

Vấn đề vì thế không phải là thiếu cơ hội đầu tư.

Vấn đề là:

lựa chọn đúng dự án và cải thiện hiệu quả thực hiện.

---

12. Từ “capital accumulation” sang “productivity accumulation”

Đây có thể là bước chuyển quan trọng nhất trong chiến lược tăng trưởng của Việt Nam.

Giai đoạn trước:

Labor transfer + Capital accumulation + FDI + Export

đã tạo ra tăng trưởng rất mạnh.

Nhưng để đạt thu nhập cao, động lực cần chuyển dần sang:

TFP + Human Capital + Technology + Innovation + Institutional Quality.

World Bank cho rằng mục tiêu thu nhập cao năm 2045 đòi hỏi Việt Nam phải tăng năng suất, tăng liên kết giữa doanh nghiệp trong nước và nước ngoài, mở rộng tiếp cận tài chính và công nghệ cho SME và đầu tư chiến lược vào nguồn nhân lực. (World Bank)

Điều này có nghĩa:

Việt Nam không thể chỉ đầu tư nhiều hơn; Việt Nam phải làm cho mỗi đồng vốn tạo ra nhiều sản lượng và năng suất hơn.

---

13. Một khung chính sách tổng hợp cho Việt Nam

Có thể xây dựng ba “đường ray”:

Đường ray 1 — Đầu tư công

Ngân sách

→ hạ tầng

→ externalities

→ giảm transaction costs

→ crowd-in private investment.

Đường ray 2 — Tín dụng

Ngân hàng/thị trường vốn

→ productive investment

→ technology

→ cash flow

→ productivity

→ repayment capacity.

Đường ray 3 — FDI

FDI

→ technology

→ skills

→ domestic suppliers

→ knowledge spillovers

→ TFP.

Ba đường ray gặp nhau ở:

Higher Productivity → Higher Income → Stronger Domestic Demand → Sustainable Growth.

Đây là cấu trúc khác căn bản với:

Public investment + bank credit + property + capacity expansion → asset inflation/overcapacity.

---

14. Vai trò của thể chế: biến vốn thành năng suất

Điểm cuối cùng và có lẽ quan trọng nhất là institutional quality.

Cùng một lượng vốn nhưng hai nền kinh tế có thể tạo ra sản lượng hoàn toàn khác nhau.

Có thể biểu diễn:

Institutional Quality

→ Lower Transaction Costs

→ Better Incentives

→ Better Knowledge Coordination

→ Better Resource Allocation

→ Higher TFP

→ Higher Income.

Trong đó:

• North giúp giải thích vai trò của quyền tài sản, luật lệ và chi phí giao dịch;
• Hayek nhấn mạnh vấn đề tri thức phân tán và giới hạn của quyết định tập trung;
• Romer giải thích vai trò của tri thức, công nghệ và vốn con người;
• Porter nhấn mạnh năng lực cạnh tranh và môi trường doanh nghiệp;
• Keynes cung cấp cơ sở cho việc sử dụng chính sách tài khóa khi tổng cầu yếu.

Sự kết hợp này cho phép tránh hai thái cực.

Một mặt, không nên cho rằng thị trường tự động giải quyết mọi vấn đề hạ tầng.

Mặt khác, cũng không nên cho rằng Nhà nước có thể thay thế thị trường trong mọi quyết định phân bổ vốn.

Vai trò hiệu quả hơn của Nhà nước là:

tạo thể chế, hạ tầng và incentives để thị trường có thể sử dụng tri thức phân tán của mình nhằm phân bổ vốn hiệu quả.

---

15. Một “bộ lọc” mới cho chính sách đầu tư

Từ bài học Trung Quốc, mỗi dự án lớn có thể được đánh giá bằng năm câu hỏi:

Một, dự án có giải quyết một thiếu hụt hạ tầng thực sự không?

Hai, dự án có làm giảm chi phí giao dịch cho các doanh nghiệp khác không?

Ba, dự án có crowd-in đầu tư tư nhân hay cạnh tranh với đầu tư tư nhân?

Bốn, dự án có tạo ra năng suất và dòng tiền hay chỉ tạo ra giá trị tài sản?

Năm, khi cầu thấp hơn dự kiến, tài sản này có còn giá trị xã hội cao không?

Nếu một dự án vẫn có giá trị lớn khi cầu thị trường giảm, đó thường là dấu hiệu của infrastructure with positive externalities.

Ngược lại, nếu giá trị của dự án phụ thuộc chủ yếu vào giá đất tăng hoặc kỳ vọng tài sản tăng, rủi ro chu kỳ sẽ cao hơn.

---

16. Kết luận: Trung Quốc là một “stress test” cho chiến lược tăng trưởng của Việt Nam

Trường hợp Trung Quốc không cho thấy rằng đầu tư, bất động sản, tín dụng hay FDI là những yếu tố xấu.

Ngược lại, chính các yếu tố đó đã đóng vai trò quan trọng trong quá trình công nghiệp hóa của Trung Quốc.

Vấn đề xuất hiện khi một mô hình thành công tiếp tục được mở rộng sau khi suất sinh lợi biên của nó đã giảm.

Đầu tư quá lâu vào những lĩnh vực có cầu không đủ mạnh có thể tạo ra dư thừa công suất. Tín dụng quá tập trung vào tài sản có thể tạo ra vòng xoáy collateral–credit–asset price. Bất động sản quá lớn có thể biến một cú sốc tài sản thành cú sốc tổng cầu. FDI nếu chỉ tạo ra xuất khẩu mà không tạo ra liên kết công nghệ có thể làm tăng GDP nhưng chưa đủ mạnh để nâng năng suất của khu vực doanh nghiệp trong nước.

IMF hiện mô tả chính xác những vấn đề này ở Trung Quốc: cầu nội địa yếu, điều chỉnh bất động sản kéo dài, giảm phát, nợ cao, suất sinh lợi đầu tư giảm và dư cung trong một số ngành; đồng thời IMF cho rằng tăng trưởng trong trung hạn sẽ chịu sức ép từ năng suất chậm lại, lực lượng lao động giảm và lợi suất đầu tư giảm dần. (IMF)

Đối với Việt Nam, bài học không phải là giảm tốc độ đầu tư mà là nâng hiệu quả biên của đầu tư.

Không phải:

ít đầu tư hơn

mà là:

đầu tư đúng hơn.

Không phải:

ít tín dụng hơn

mà là:

tín dụng đúng mục đích hơn.

Không phải:

ít FDI hơn

mà là:

FDI có hàm lượng công nghệ và liên kết nội địa cao hơn.

Và không phải:

tăng GDP bằng mọi giá

mà là:

tăng TFP để GDP tăng bền vững.

Vì vậy, chiến lược tăng trưởng của Việt Nam có thể được khái quát bằng một chuỗi khác với mô hình đã bộc lộ giới hạn ở Trung Quốc:

Institutional Quality

→ Lower Transaction Costs

→ Better Incentives & Knowledge Coordination

→ Public Infrastructure & Positive Externalities

→ Better Resource Allocation

→ Productive Private Investment

→ Technology & FDI Spillovers

→ Higher TFP

→ Higher Income

→ Stronger Domestic Demand

→ Sustainable High Growth.

Đây là điểm mấu chốt của bài học Trung Quốc đối với Việt Nam: tránh vòng xoáy “đầu tư → tài sản → tín dụng → công suất → dư thừa” bằng cách chuyển sang vòng xoáy “thể chế → hạ tầng → năng suất → thu nhập → cầu nội địa → đầu tư tư nhân”.

Trong bối cảnh Việt Nam đặt mục tiêu trở thành nước thu nhập cao vào năm 2045, sự khác biệt giữa hai vòng xoáy này có thể quyết định liệu tăng trưởng cao hiện nay có trở thành tích lũy năng suất dài hạn, hay chỉ là tích lũy vốn và tài sản. World Bank cũng nhấn mạnh rằng Việt Nam cần đồng thời tăng năng suất, nâng liên kết FDI–doanh nghiệp trong nước, mở rộng tiếp cận công nghệ và vốn cho doanh nghiệp trong nước và đầu tư chiến lược vào nguồn nhân lực để duy trì con đường tới thu nhập cao. (World Bank)

Tài liệu tham khảo